梁颕宇“交棒” ，启明创投挥别一个时代

李昀 | 撰文

王晨 | 编辑

12月12日，此前传出即将离任消息的启明创投的管理合伙人梁颕宇，在Linkedln上发布了一则动态，宣布自己“以投资人的身份”加入了Leyden Labs。

这是一家总部位于荷兰的生物技术公司，成立于2020年，专注于开发针对呼吸道病毒的创新疗法，产品仍处于临床前或早期临床阶段。

据悉，启明创投最近也成为Leyden Labs的投资机构之一。在这种情况下，她有可能代表投资机构加入了董事会。

不管梁颕宇的下一站去向何方，她“准备交班”，即将离开成立于2006年、中国顶级风险投资机构之一启明创投的消息，将在一段时间内成为创投界尤其是生物制药领域关注的焦点。

多名投资界人士证实了梁颕宇即将退出启明创投这一说法。据投中网报道，梁颕宇的离开，大背景是“公司已经制定一份未来十年的‘管理团队传承计划’，逐渐将位置交给更年轻的后起之秀。”

梁颕宇是启明创投的元老级别合伙人，她生于1970年，有着康奈尔大学的管理学学士学位和斯坦福商学院的工商管理硕士学位，曾就职于美国的风险投资公司。2006年在启明创投成立后加入，其后十几年专注于生物医药领域尤其是创新药的项目中，明星项目包括君实生物、再鼎医药、甘李药业、康希诺生物等。她被业界公认为是“有战略眼光和开拓性、国际化视野”的投资人才。

一名与启明创投有接触的私募管理者认为，梁颕宇此次“退出启明”，业内并不感到特别惊讶，因为“她擅长的方向在如今环境下得不到太大的发挥”。据多位业内人士介绍，梁颕宇（Nisa）之前的经验比较擅长二级市场，在现在中国生物制药一级市场的寒冬中， “可能Nisa发挥的余地不是很大”。有投资人猜测。

在生物制药一级市场的投资中，“很多大佬现在都已经进入‘半退休’状态了，每天就喝喝茶见见人，不再像过去那样一周飞好几个城市。”但他们也猜测，梁颕宇正当壮年，资源和业内口碑都不错，不可能这么早就“退隐”，“可能去做另外自己更加擅长的事情。”

在公司的后备力量中，比梁颕宇稍小的主管合伙人胡旭波目前领导着医疗健康团队，同时，2022年1月晋升为合伙人的陈侃被看成是被梁颕宇“一手带出来的”，将来大概率会负责创新药类项目。今年5月，启明创投正式宣布晋升周志峰为主管合伙人，主攻AI等前沿科技。公司正在逐渐向“40+”的一代过渡。

对于这些年轻人，上述私募管理者都给予了正面评价。“和梁颕宇这一代的偏资源能力强的投资人相比，新一代接班者明显专业、学科的背景更强。”他认为，这种变化适应了如今市场的需要：要看得懂临床数据并给出操作建议，要在技术和靶点万花入眼时找到潜力股，要为企业计算精细的投入产出比。

梁颕宇在启明创投的时期，幸运的赶上中国创新药发展的黄金时代。“启明创投是所有的投资机构中，对创始人和公司较友善和支持的投资机构之一”，在多位生物制药产业人士看来，“启明创投对中国生物制药的发展起到了正向的推动作用。”

多年的口碑和业绩，让启明创投在2022年7月迎来了高光时刻：启明创投新一轮募资32亿美金，其中主要投资领域包括医疗健康领域。但马上，就迎来了中国生物制药的寒冬。

进入2024年以后，启明创投的投资步伐明显放缓。2023年下半年，公司平均每季度出手频率稳定在25起左右。而2024年上半年则下降到15左右，医疗类投资的比例也在下降，让位给消费、新能源、科技等领域：据不完全统计，今年7-9月启明创投参与融资事件共14起，医疗类仅占4起；而去年同期医疗类投资数量占比可达50%。

而启明创投投的项目，已陆续到了退出期。在多家生物制药企业IPO上市难、下一轮募资难的环境下，启明创投也面临着和其它投资机构一样的难题。一位投资人表示，启明创投也不可避免的沾染了“泡沫期”的一些问题。“它投资的一些项目‘质地’非常好，但估值太高，但启明又不可能down- round，其它的投资机构看上了，也难以接盘”。

还有一些启明创投参投的公司，如诺辉健康、启明医疗等，最近陆续爆出丑闻。一度让LP们问责他们对项目的风控能力和道德判断标准。

梁颕宇此刻的“交棒”，在某种程度上意味着，启明创投告别了高歌猛进的发展期。它对外宣称的“团队传承计划”，能为启明创投的下一阶段发展保驾护航吗？

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过去的业绩和如今的压力

2003年，一直在美国学习工作的梁颕宇决定回国。当时，她看到国内对很多美国先进的治疗手段有巨大需求，但市场依然空白，因此先后创立了三家医药产品和器械的代理公司。

三年后，Gary Rieschel和邝子平共同创立的启明创投成功募集到首期基金。作为朋友，Gary邀请梁颕宇加入团队。在成为兼职合伙人后，梁颕宇于2009年正式加入启明创投，组建了公司的医疗投资团队。至今，她主导了占据全部投出资金29.5％的医疗健康项目，共投资了上百个医疗项目，投资额约合人民币59亿元。

在一众战绩中，尤其受人称道的项目主要有两个：再鼎医药和甘李药业。从2014年到2017年，再鼎医药在仅成立3年后就完成了纳斯达克的上市， 2020年又成功挂牌香港交易所完成二次上市，靠着license-in模式完成了市值的超值翻倍，早期投资人的账面收益滚大了10倍。

而甘李医药，则是梁颕宇正式加入启明创投后的首次投资，也是启明创投在生物医药领域的第一笔投资。这次投资几乎是再鼎的反面，从投资到IPO退出花了整整10年时间。甘李药业创始人甘忠如曾说，“启明创投对于公司的帮助可以写一本书”，也是对梁颕宇投后管理工作的肯定。

但如今，无论是再鼎的“速度出奇迹”，还是甘李的“慢工出细活”，都不可能再被复制。一方面，IPO通道堵塞和估值回调，导至投资的回报速度和增值都在降低；另一方面，大量资金交易使得投资周期滚动加速，无法再像10年前那样可以等待一家企业从容成长。

梁颕宇近些年参与的项目多少可以体现这种变化。英矽智能在港交所两次递表后没了下文；而一些在港交所上市的企业，也一直在市值低位徘徊。“这种形势多多少少是会影响信心的。”上述私募人士说到，“VC对于风险的理解，来自于一段时间内的成功和失败案例的总结。如果没有一个阶段内成功经验的累积，是会有迷茫的。”

有一些业内人士表示，虽然启明创投是业内非常规范和有专业积累的基金，但它在一些项目的尽调上不够细致：有的被投企业在投资前造假没有发现，还有企业的投后管理做的不够。

据悉，启明创投的投资人LP对启明投资一系列“丑闻公司”，也颇有意见，造成了内部一些压力。

这些公司包括启明医疗和诺辉健康。2019年末，有着“中国心脏瓣膜第一股”的启明医疗在港上市。2023年，公司的一纸公告震碎股民眼球：2021年至2023年两年间，公司高管訾振军、曾敏先后24次从公司获得低息、无担保贷款，总额高达12亿元。后经过调查，这个金额又增加至18.5亿元。从此，启明医疗几乎信誉破产，股价大跌到了停牌的地步。

同样陷入风波的还有诺辉健康。今年3月27日，诺辉健康收到德勤事务所关于质疑销售真实性等问题的关注函。7月10日，深交所公告，港股通标的证券名单发生调整，调出诺辉健康。9月9日，公司宣布CFO高煜辞任首席财务官，进一步引发市场对公司的不信任情绪。一位同期看过诺辉健康的投资人表示，“在诺辉健康上市前，当时业内不少投资机构对诺辉健康的造假是有所了解的，因此都没投。”（参考：肿瘤早筛“尖子生”深陷造假漩涡）

“即使他们的业绩还行，但他们投的一些项目在风险把控或者是道德标准各方面有所疏漏，当有公司爆雷，这一缺陷就会被放大”。一位投资人表示。

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启明的合伙人模式

据另一名行业内人士介绍，启明创投的成功主要来自于五名创始合伙人的合作。“他们的背景不太一样，在各自的领域都很出色；但同时个性比较互补，即便有意见不一致，也不会导至剧烈冲突，彼此能取长补短。”

五位合伙人分别为邝子平、Gary Rieschel、梁颕宇、甘剑平、胡旭波。长达13年的合作让启明创投获得了“中国最稳定的美元基金团队”的称号。甘剑平曾对外表示，合伙人制度是成功很重要的因素。在启明投委会中，五位合伙人都要遵循少数服从多数的原则，但同时被投否决的项目投资人依然可以继续坚持投资，只要说明自己的理由即可。

“梁颕宇在工作中风格比较强势，另外的一些合伙人，例如胡旭波就相对温和。意见冲突很正常，关键是价值观没有大的冲突，加上性格互补，冲突就不会恶化。”一位投资人表示。

2019年6月，在启明创投内部医疗健康投资风头正劲时，负责TMT领域的甘剑平宣布离任，打破了这一平衡。紧接着，他与原启明创投合伙人胡斌共同创立了渶策资本，依然主投互联网、消费及智能科技领域。在年景好的时候，合伙人另立山头的案例并不少见。

“其实每个合伙人的工作都是独立的，自己找人找钱找项目，都有独当一面的能力。大家能凑到一起，起到一个分担风险的效果。比如一个合伙人最近看的这个项目不大行，但相信团队里有其它成员的项目能成功，那综合下来还是能得到收益。”

因此，在利益分摊的合伙人模式中，平衡与对等非常重要。即使术业专攻有差别，但每个人的投资能力、领域内的回报产出不能有太大差距。而从梁颕宇加入启明创投之后，其主要负责的方向便是美元基金较为看好的、有全球化潜力的创新药项目。和医疗健康板块的其它方向相比，这一类项目在近年有式微的倾向。

受地缘政策因素影响，近年来美元投资在国内呈退潮趋势，而其中遗留下的空白正由国资背景和政府引导基金的平台迅速补上。很多省/市/区三级的政府引导基金甚至能占到LP的90%，GP成了地方政府的招商机器。

而美元基金的投资和人民币基金的投资风格不一样。

“合伙人最终离开无非是几种。一种是觉得其他人限制住了他的价值，另一种是其他人觉得他限制了价值。从启明创投最近投资的频率和质量来看，梁颕宇的主导性确实在下降。”上述私募人士说到。

和梁颕宇同期进入启明创投、同样负责医疗投资的胡旭波选择留下。胡主要投资医疗器械类项目。和后期“接班”的陈侃一样，两人都负责过人民币基金项目，在如今的环境变化中也都更容易“转型”。

胡旭波毕业于上海医科大学，2006年加入启明创投，主导投资项目包括泰格医药、惠泰医疗、康乃得，爱科百发等企业。

陈侃是从科学家转型的投资人，曾在克利夫兰医学中心、哈佛大学医学院、强生、恒瑞医药等大型医药机构企业学习和工作。2016年由梁颖宇招进启明创投后，参加了英矽智能、礼新医药和宜联生物等投资项目。“在对宜联生物的投资上，他看准了后，第一时间就打款了。”业界人士对陈侃的“快速出手”印象深刻。

前两年，启明创投一度专注于从学院进行项目孵化。但后来发现，学术研究和做药还是有差距。意识到这一问题后，启名创新药团队开始调整策略，引入了一些具有产业背景的人才。这些跨国药企来的人才主要负责项目的投后管理，包括销售支持、管线盘活等工作，直接对接客户需求，实质上相当于为企业承担项目管理任务。通过这些举措，启明创新药团队有了更多的成长，陈侃在团队内的声誉和责任也随之逐渐得到提升。

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未来VC该怎么做

市场在关了一扇门后也开了一扇窗。

从去年开始，国内生物医药行业开始受到一些MNC的的并购邀请：亘喜生物的12亿美元协议开了一个好头；1月，诺华收购信瑞诺；4月，Nuvation Bio以全股票交易方式收购葆元医药；同月，丹麦药企健玛保以18亿美元现金收购普方生物。

企业的BD能力也越来越受到投资人的重视。2022年启明创投就孵化了一家名叫思诺金医药的新型企业，这是一家专注帮国内生物医药企业将项目授权给海外的创新公司。虽然BD并不算一种有效的退出方式，但能帮助企业活下去、还能获得知名度和行业认可，这就足够了。

“对于大部分VC/PE来说，BD其实是把双刃剑。如果你把关键管线直接卖掉了，其实是透支了其中价值想象的空间；但如果这个环境下，你不卖，等着IPO，那也是煎熬。所以时机的把握，还有管线的多层次布局是非常考验投资人的。”

从过去到现在，资本的审美发生了变化。过去依靠“看人”能解决七八成问题：创始人什么背景、有没有连续创业经验、团队有什么特色，几乎每一条都能在资本市场兑现相应价值；而现在，加上了并购和BD等新的元素，投资人要考察的内容更复杂了：不仅是资本喜欢什么样的企业，还有大药企们喜欢什么样的企业。

在新的维度下，像“研发人”出身的合伙人可能会更加讨喜。尤其是带过研发团队的投资人，对于临床的可行性、管线进度和优先级的把控、企业的产品战略都有着一手经验。启明创投一向以“会攒局”在业内著称，有着公司老人的人脉资源打底，医疗专业人士的专业度也可能得到最大程度的发挥。

“如果是呆在一线的合伙人，五十多岁的年纪是一个蛮大的考验。这种工作，每天都需要精神高度集中，时时兴奋，更适合交给年轻人。梁颕宇其实也是挑了一个投资转向的时间点，提前完成了交接。”上述私募管理者说到。