高毅资产：从人类疾病谱变迁看医药投资大逻辑

PS：好文值得反复重新看，过去几年糖尿病发病率的爆发将通化东宝、华东带上了长期大牛股的走势，心脑血管发病率的爆发也将石药、乐普、信立泰等个股带上大牛股走势，肿瘤科有恒瑞这个长牛股。眼科也很值得期待。乙肝疫苗的普及、卫生意识的增强以及新药的治疗指数提高，因乙肝导至的肝病率发作已有很大的降低（中生肝病主力品种有所下降），但酒精、脂肪肝等肝病用药在未来则是蓝海。当然，也很看好精神病（中枢神经）领域，该病发病率和用药量都已呈现爆发形态，这是个大病种。但因该类病种在国内的特殊认知，导至不少病人并不会与朋友亲戚交流这方面信息，所以总感觉这类病人并不多，但有时候闲暇时看知乎讨论该类疾病，发现阅读量、讨论和关注度都相当高，挺让人吃惊。未来精神类很有可能带出一些牛股。豪森、齐鲁、绿叶、恩华都有较好的产品线布局，而镇痛、老年神经退行性疾病的用药随着老龄化社会到来，也必将呈现大量需求，尤其是老年神经退行性疾病，目前国内的用药其实远远未能达到满足，主要还使用着一些疗效不佳的辅助药。绿叶在这方面也有重磅品种布局。

现阶段，整个市场确实过度关注于短期的一些利空消息，也确实会存在医保控费、招标降价的情况，而且也必将是常态。另一个角度看其实行业也在进行供给侧的压缩，将有限的资源用于最符合临床疗价比的药品，是引导行业长期健康发展的必经环节。总之，目前这些负面的利空其实都不过是以前都存在的客观事实和趋势，如果谁说这些利空是现在才开始的，那他肯定算不上合格和有经验的医药投资人（这也是过去好几年不少医药股估值中枢下降的原因之一）。也许，在这样的看似医药股的至暗时刻，更是要做好研究工作，把握好主要趋势，相信不久会有一批新的长线医药牛股接踵而出的。

下面是正文：

1、把握疾病谱变化的大方向是医药投资的根本

对于研究工作，最重要的是把握住行业大趋势或者说行业大方向，这是我这几年行业研究工作下来最大的体会。用公司领导的话来说，刻画出时代背景，是研究的首要工作。对于医药行业来说，也不例外。决定医药产业长期发展的因素很多，如需求、政策、资本、创新等等，而其中又以需求最为根本。医药产业之所以能够长青，根本原因在于，随着社会的发展、财富的增加，活得更健康，成为人类日益突出的需求，从而对战胜病痛、延长寿命的投入也越来越大。简而言之，持续旺盛的需求是支撑医药行业长期走牛的最大逻辑。

而与旺盛的医药需求对应的，是人类的疾病谱及其变化。疾病谱，是指疾病在不同人群、不同时期的发病率与死亡率。疾病谱并非一成不变，而是随着人口结构、生活方式、生存环境及医疗技术的变化而不断变化。疾病谱引导着医药的研发投入方向，同时也给医药投资提供了明确的线索。沿着疾病谱的变化趋势，提前布局，才有望抓住医药行业的大势。

2、美国、日本、中国疾病谱的变化

在人类早期，抗生素未被发明以前，传染性疾病是导至人类死亡的主要疾病，历史上的几次黑死病的爆发甚至改变了人类文明的进程。即使在 20 世纪 50 年代，急性传染病仍高居死因的第二位，白喉、结核病、脑炎、肺炎等传染性及感染性疾病，仍是早亡的主要原因。但近年，威胁人们生命的却是心脑血管疾病、肿瘤、糖尿病、退行性疾病等慢性疾病，慢病导至的死亡人数占到总死亡人数八成。2014 年，美国前十死亡原因包括心脏病、恶性肿瘤、慢性下呼吸道疾病 ( 慢性阻塞性肺病等 ) 、脑血管疾病、阿尔茨海默病、糖尿病、肾病等慢性疾病，而且因恶性肿瘤、慢性阻塞性肺病、糖尿病、肾病等死亡的人数随着时间推移明显增加。从日本的数据看，过去 20 年，结核、病毒性肝炎等传染性疾病大幅下降，恶性肿瘤、糖尿病、脂蛋白代谢紊乱、痴呆、情感障碍、阿尔茨海默病、慢性肾功能衰竭等慢性疾病的发病率稳步增加。

疾病谱的变迁，与医疗技术进步、人口年龄结构变化、生活习惯等密切相关。首先，随着社会的发展及医疗技术的进步，多数感染类疾病已经被人类控制，曾经全球肆虐的天花病毒已经在全球范围内被消灭，丙肝病毒有望随着直接抗病毒药物的广泛应用而被征服，心脑血管疾病的危害在成熟国家也初步被遏制。其次，不同疾病在不同年龄段的人群的发病率有显著的差异。年龄越大，糖尿病、高血压、肿瘤、慢性肾病等慢性疾病的发病率越高。

4、全球医药巨头的形成及其资本市场表现

疾病谱深刻影响着医药工业的发展轨迹。20 世纪 40-70 年代，威胁人类健康的主要疾病为细菌感染性疾病，那个时代最火的产品为抗生素类产品。70-80 年代，以高血压为代表的心血管疾病发病率上升，选择性 β - 受体阻断剂、钙通道拮抗剂、血管紧张素转化酶抑制剂等高血压药物不断涌现，取代抗生素成为畅销药物榜单的常客，1990 年全球最畅销 20 药品中，高血压类药物达到 6 个。

顺应疾病谱演变、迎合新的临床需求的药企，能够不断发展壮大以至成为全球巨头，而那些没能跟随疾病变化及时调整研发策略的公司，在竞争中不断衰败甚至消亡。辉瑞及诺和诺德，因为顺应了大势而成就了各自的辉煌。上世纪上半叶，细菌感染仍是人类的最大威胁，辉瑞创新性地利用发酵工艺生产青霉素，产量极大且生产成本低，向美国军方提供大量廉价的青霉素，公司利用这一机会飞速扩张 ; 此后，公司又先后推出土霉素、四环素等大品种，一举奠定了辉瑞在全球医药的霸主地位。进入到 80-90 年代，辉瑞成功抓住了高血压、抑郁、高血脂药物市场的爆发，先后推出 ( 或收购 ) 硝苯地平、左洛复、络活喜、立普妥等一系列疗效确切、符合时代需求的重磅炸弹，90 年代辉瑞股价上涨超过 10 倍。

中国的医药工业发展经历了类似的历程。1958 年，共和国医药长子华北制药厂的建成，结束了我国青霉素完全依赖进口的历史，也开启了我国医药工业发展的篇章，抗生素、磺胺、解热药、维生素、抗结核药等是当时主要的明星品种，为防治严重危害人民健康的传染病，做出了重要贡献。改革开放后，随着经济的发展和社会环境的变化，人们对药品的需求也发生了变化，口服避孕药、心脑血管病用药、抗病毒用药等开始快速增长。而近 10 多年，人口的老龄化及生活方式的变化导至慢性疾病发病率上升，肿瘤、血脂代谢异常、糖尿病、神经系统、慢性肾病等领域用药成为行业的主要增长点。行业需求端的变化，深刻影响了身在其中的企业的命运。1995 年，抗生素龙头华北制药占了 A 股医药板块市值的头把交椅 ; 而今天，以肿瘤药为主的恒瑞医药成为无可辩驳的老大。

这个过程中，中国居民的疾病谱的演变路径将非常清晰，感染性疾病、消化系统疾病的发病率有望缓步下降，而恶性肿瘤、糖尿病、慢性肾病、老年神经系统疾病、精神障碍等慢性疾病的患病率将持续爆发，病人基数在一个很长的周期里都将呈现稳步增加的趋势。中国的用药结构与全球对比，存在显著的差异，比如抗感染药物、消化系统用药及免疫调节剂等占比过高，一方面部分反应了中国当前疾病谱与全球的差异，但也说明了抗生素、质子泵抑制剂及辅助用药在中国存在过度使用的情况，长期看这类药物的相对比重将持续下降 ; 而跟全球比，糖尿病、类风湿关节炎、疼痛、呼吸系统、精神健康、老年神经退行性疾病等用药领域在中国仍有显著的成长空间，与中国疾病谱及变化趋势相吻合。

变革之下，药企的发展模式将从 " 销售驱动 " 转向 " 研发驱动 "，能做出真正满足临床需求的药品成为核心竞争力。国内一批药企已经提前布局，在临床需求旺盛的领域上持续多年高投入，已经积累了潜力巨大的在研产品线。随着药企理念和机制的逐步完善，海外技术骨干陆续回国壮大人才队伍，以及医药风险投资基金的兴起，中国有望在生物靶向药、免疫治疗、基因编辑等前沿领域实现突破。再加上中国老龄化带来的巨大且持续增长的需求，有理由相信，在肿瘤、糖尿病、呼吸系统、精神健康等大领域，能成长出一批世界级的中国药企。在未来的医药投资时，沿着疾病谱按图索骥，才有望提前发现机会，抓住下一波中国医药创新与国际化的大趋势