Illumina“放手”GRAIL：当初的小甜甜，如今的...？

“可惜我们终于来到，一个句号”

就在昨天，Illumina正式宣布分拆Grail，时间预计不晚于2024年二季度，三年虐恋终究未能捧“杯”。

这次分拆的缘起和对于Illumina的影响，海王已经分析的足够全面了，我们不再赘述。

但有几个小问题我自己是挺感兴趣的，所以略作了一点总结和分析，和大家共同吃瓜。：

1. 当初Illumina怎么就80亿买了Grail？

2. 持有三年，Illumina亏了多少？

3. 豪门三年，Grail干了点啥？

4. 此番单飞，Grail能否卖个好价钱？

5. 对行业有什么影响？

PS：本文内容均来自公开资料，文中推测仅代表个人观点，欢迎讨论。

我们都知道illumina最终是用80亿买了Grail三年的所有权，交易结构如下图：

从公开的时间线里，Illumina购买Grail的行为堪称“光速”：

2020年9月9日Grail开启IPO，两周之后的9月21日，Illumina就宣布80亿美元收购Grail。

而在“未公开”的时间线里，Illumina不仅猴急，更是多次抬价——不愧是大曼曼，继承了曼抬的优良传统。

在2021年2月5日，illumina向SEC递交了一份S-4/A文件，用于向Grail的原有持股人公开“喊话”。

有一章节“THE TRANSACTION- Background of the Transaction”值得吃瓜群众细读，里面详细的描述了illumina疯狂的报价行为：

2020.06，Grail开始筹划IPO；2020.07.31，Grail递交招股说明书草稿。

Illumina旋即在当天表达收购意愿，一场极限拉扯随即展开

至此，基本交易框架达成，但Grail似乎还在犹豫。

然后，老A出现了，关键时刻“推”了Grail一把。

随即，Illumina和Grail宣布达成收购协议。

为什么Illumina这么想买Grail，这个我们之前就做过分析，感兴趣的可以去考古：

这里我比较八卦的是：谁是那个老A？

说实话，如果不是神秘人A最后站出来说“要不起”，以Illumina和Grail当时这架势，报价能不能在80亿打住还真不一定。

结合Grail招股说明书的股权结构和“上市公司”这个信息，我倾向于Johnson&Johnson为头号“嫌疑”。

而同时在B轮投资Grail然后自己先合并了的BMS&Celgene则是二号“嫌疑”。

首先我想说，其实现在来分析三年时间里面Illumina亏了多少是有点不公平的，因为这从一开始就不是一笔“短期交易”。

至少在收购Grail的时候，Illumina一定是想过“要做时间的朋友”，从那个为期12年以10亿美元收入为线的“对赌”条款可见一斑。

只可惜，在这件事情上，最稀缺的资源就是“时间”。

Illumina的亏损可以从三个方面来评估：商誉减值、运营亏损、分手费

• 商誉减值-47亿美元

2022年全年，Grail商誉减值39.14亿美元。2023年全年呢？8.21亿。

截止到2023年10月1日，Grail的商誉仅剩14.66亿美元。

• 运营亏损-12.5亿美元

查到的并表数据只有2年，2022年运营亏损大约6亿，2023年大约6.5亿

• 分手费-3亿美元

这是收购条款里就约定好的。

所以总共算起来三年时间亏了62.5亿美元。

这是什么概念呢？

这些钱省下来，可以买两次液体活检领军企业Guardant Health，或者买下半个早筛领军企业Exact Science。

相比于Illumina在三年里一把鼻涕一把泪，Grail这三年则是“岁月静好”——就像一个拿了全奖的Ph.D：

“老老实实的做实验、发文章、赚外快，还抽空变身键盘侠和网络喷子直接对线”

• 做实验、发文章

按照既定计划完成了PATHFINDER，发在了柳叶刀上：

和NHS眉来眼去的搞了个“百万人”研究NHS-Galleri：

“不务正业“了一个辅助诊断研究SYMPLIFY发在了柳叶刀·肿瘤 上：

和CMS谈妥了一个5万人的“赞助“研究REACH：

还有像PATHFINDER2、SUMMIT、REFLECTION、STRIVE……等一仓库的临床试验。

嗯，确实（没给它爹省钱）没闲着。

• 赚外快

作为ILMN眼中的“好大儿”，赚钱这块也不含糊，引得老爹连连赞叹。

数据看上，Galleri已经卖出了超过12万份，从超过100个合作伙伴那拿回来了1.5亿美元的收入——多是不多，但至少不是三年前颗粒无收的小白菜了：

更难能可贵的是，证明了Galleri不是一个只能在温室里生存的花朵，商业化检测中也拿出了亮眼的性能数据：

“第一次发唱片，就一马当先；从此在大场面，我不再站旁边”

• 打嘴炮

一方面“契而不舍”的组团冲击立法：

另一方面也不忘在官网和“小黑子”正面对线，比如那篇我觉得相当精彩的雄文：

所以，三年后的Grail，算是比之前更好了吗？

从资本市场的反应来看，对于Illumina拆分Grail堪称“普大喜奔”，但我更倾向于这种欣喜不是源自于“抛弃了Grail这个垃圾”，而是“Illumina摆脱了欧盟的制裁威胁”

但对于Grail，形势也的确不是那么乐观，虽然三年时间里面Grail做了不少事情，但竞争对手也没有闲着。

倒回到2020年IPO那会，Grail可以说是全球多癌种早检的独苗——有且仅有它完成了case-control study且开启前瞻性研究。

但到了2023年末的今天，当初Grail在招股说明书中提到的那些“潜在竞争对手似乎已经准备好上桌抢菜了：

比如：

• Guardant Health和Exact Science都已经“完成”了自己的MCED产品的case-control study并开启了前瞻性研究ALMANAC。

• Freenome也已经启动了前瞻性临床The Sanderson Study。

• BNR不仅把case-control study的结果“头对头”的发在了ANN Oncol，还同样拿了BDD，前瞻性临床PREVENT也在进展中。

• 当初不在名单里的也有不少新秀崛起，比如Harbinger（哈尔滨人？lol），刚融了1.4亿美元，也开启了万人前瞻CORE-HH。

Grail依然领先大半个身位，只是已经不是赛道上唯一的选手。

不过，如果Grail能够如期在2025年H1拿证并在2025年H2进入USPSTF及Medicare，那就可能会是另一个故事了，跑出Exact Science这样的增长曲线也不是梦。

所以，当前的Grail依然还不是“现货”，接盘的买家事实上还是在买一个2-3年的“期货”，不负责任的胡乱预测：

• 预计Illumina会选择直接卖给第三方，而不是寻求让Grail独立上市——毕竟后者需要Illumina再支付20亿美元“抚养费”——地球大冤种了属于是。

• 预测收购价在40亿美元左右，大致与Guardant Health相当，但绝对大幅低于Exact Science。此处也可以参考之前Thermo收购Olink的31亿美元的价格。

• 预测收购的买家应该是一家药厂（不知道当时的神秘人A是否还有意向？），但也不排除并购之王Danaher。

• 中国财团会出手吗？大概率不会，毕竟一时半会我确实想不到Grail能进中国的理由。

这次拆分对行业有什么影响呢？

不管最后的售价如何，我倾向于这是个好事，因为这会给行业一个“定价标准”——一家技术可靠、进展可期、商业化尚且年幼的多癌早筛公司究竟值多少钱？

在有这个“锚定价值”之前，这个定价逻辑是很混乱的，要么是“市梦率“，要么是”吃土价“，二者公说公有理、婆说理更多，谁也说服不了谁。

而有了这个“标杆“，一切就更容易走向理性：

比他好，就更贵；比他差，就打折。

此番“闹剧“结束后，按照欧盟的裁决，Illumina最多还能保留Grail 14.5%的股份。

而三年前，在Grail的招股说明书中，Illumina的股份占比是——14.6%。

三年，恍如一梦。